2017年经济呈回升迹象，财政政策需加力。建议管理层2017年将“稳增长”的政策重点适度向货币政策倾斜，采取放松“银根”（同业市场利率）而非收紧“银根”的措施，力求使银行间同业拆借加权平均利率或者说银行间债券质押式回购加权平均利率恢复并维持在2016年年初2．0％—2．1％的水平上。

　　从年度数据看，2016年中国经济依旧延续着2010年以来逐年下滑的走势，全年经济增长6．7％，增速较上年回落0．2个百分点。但若从季度数据和月度数据看，中国经济似乎已经初显企稳回升的势头。其中最为明显的是2016年4季度的经济增速，同比增长6．8％，较3季度提高了0．1个百分点，结束了自2014年2季度以来经济增速逐季下滑的走势。从月度数据看，2016年12月，除工业增加值增速、发电量增速和基础设施投资增速等个别实体经济数据外，其他诸如民间投资增速、制造业投资增速、房地产投资增速、社会消费品零售总额增速和进出口增速等，均继续延续着2016年下半年以来逐月回升的走势。

　　然而，尽管从数据上看，中国经济似乎已初显积极向好的态势，但也应注意到，最近一段时间，经济运行中也出现了一些有可能阻碍经济继续向好的方向发展的消极变化。

　　正如笔者在前期的分析文章中所指出的那样，推动中国经济近一段时间持续转暖的主要力量来自于经济的需求侧：自2015年下半年以来，在以积极的财政政策为主导的各项“稳增长”政策的合力推动下，代表名义总需求变化的M1增速，更准确地说是“现金＋活期存款”增速强劲反弹。在其带动下，工业品销售、汽车销售以及房地产销售快速回升，PPI指数、工业部门的产能利用率和工业企业的经济效益快速反弹，所有这一切，最终带动整个经济止跌企稳，近期甚至还出现了小幅回升的苗头。

　　但是，根据央行公布的数据，自2016年8月起，代表名义总需求变化的“现金＋活期存款”增速（大致对应于M1增速）已经连续4个月出现回落，由6月最高月同比增长22．1％回落至12月的19．4％，M1增速也由2016年7月最高的25．4％回落至12月的21．4％。如果当前名义总需求逐月回落的势头得不到有效遏制，那么，笔者有理由相信，刚刚显现企稳转暖迹象的中国经济很可能会再次调头向下，这理应引起管理层的高度重视。

　　如果具体分析，会发现，造成近一段时间以“现金＋活期存款”增速为代表的国内名义总需求冲高后回落的原因主要包括以下几个方面。

　　首先，财政政策的力度自2016年下半年起似乎出现了明显减弱的趋势。这主要体现在政府债券（包括国债和地方政府债券）的发行量增速和托管量增速自2016年下半年起出现了明显减速的情况：发行量增速由6月份的同比增长186．5％快速回落至12月份的53．0％，托管量增速则由6月份的同比增长64．3％下滑至12月份的45．9％。其中，地方政府债券的发行量增速和托管量增速降幅更大。

　　其次，央行的货币政策自2016年下半年起也出现了明显收紧的情况。这主要体现在银行间同业市场利率自2016年6月起开始明显回升。其中，银行间同业拆借加权平均利率由6月份的2．14％回升至12月份的2．44％；银行间债券质押式回购的加权平均利率则由6月的2．10％回升至12月的2．56％，说明期间央行银根明显收紧。受其影响，商业银行的贷款增速则由上半年的月平均增长14．5％的水平回落至下半年月平均增长不足13．1％的水平。

　　第三，由于央行持续收紧银根，导致2016年下半年债券市场出现大幅波动，受其影响，公司信用类债券的发行量增速和托管量增速大幅下滑。其中，公司信用类债券的发行量增速由6月份的同比增长60．0％大幅回落至12月份的21．5％；托管量增速则由6月份的同比增长32．1％回落至12月份的22．2％。

　　第四，2016年下半年以来，人民银行为应对人民币贬值的压力，大量抛售外汇，平抑汇率，结果导致外汇占款大量减少，这也是造成以“现金＋活期存款”增速为代表的名义总需求在2016下半年持续回落的重要原因。据测算，2016年央行外汇占款净减少2．91万亿元，其中，下半年净减少1．69万亿元，占58％。

　　另外，为了应对房价上涨，管理层自2016年下半年起也相应收紧了个人按揭贷款、房地产开发贷款和房地产债券融资的政策，这也是导致期间实体经济流动性趋紧的重要原因。

　　考虑到目前的价格水平总体仍处于低位（2016年CPI同比上涨2．0％，而PPI则同比下跌1．4％），经济的平均产能利用率也远未恢复至80％—82％的正常值水平（从各行业的投资增速数据看，许多行业的产能利用率仍远在正常值之下），且名义总需求的逐月回落已经导致工业增加值增速、发电量增速和基础设施投资增速等数据出现调头向下的苗头，因此，2017年管理层仍需在财政政策和货币政策上加力，以求尽快扭转当前名义总需求（“现金＋活期存款”增速）持续下滑的局面。

　　数据显示，尽管当前财政政策的力度有所减弱，但仍处历史高位，继续加码恐难有空间。因此，建议管理层2017年将“稳增长”的政策重点适度向货币政策倾斜，采取放松“银根”（同业市场利率）而非收紧“银根”的措施，力求使银行间同业拆借加权平均利率或者说银行间债券质押式回购加权平均利率恢复并维持在2016年年初2．0％—2．1％的水平上。

　　在具体的政策工具选择上，建议央行优先采用“降准”工具，而非“中期借贷便利”（MLF）或“抵押补充贷款”（PSL）等“类再贷款工具”。这一方面是因为同业市场对央行的定向调控有很强的“中和作用”，采用MLF和PSL等政策工具很难达到预期的结构调控之目的；另一方面，“降准”也相较于MLF和PSL等“类再贷款工具”更有利于降低商业银行的资金成本，进而降低实体经济的贷款成本；再者，当前MLF和PSL等定向调控工具的余额已经很大（2016年因实施MLF和PSL等定向调控政策，导致当年央行再贷款余额猛增5．8万亿元），继续采用MSL和PSL等定向调控手段将会对商业银行造成事实上的不公，且在政策执行过程中，也容易发生针对MLF和PSL额度的寻租行为。

　　（作者单位：国务院发展研究中心宏观经济研究部）

　　作者：范建军

来源:中国经济时报